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读书笔记:城投债信用分析逻辑 (2019-10-13 21:26:17 )

 

城投债通过评级报告倒推评级逻辑。资信评级是独立的信用评级机构对影响企业的信用风险因素进行分析,综合分析其偿债能力和偿债意愿进行评估和预测。

城投公司是由地方政府出资建立,承担基础设施建设、公用事业、土地整治、保障房建设等业务的公司,城投公司与政府融资功能分开以后,城投公司变为兼具经营性和公益性的地方国有企业。但是其实际经验当中,受政府指向已经与政府往来账目密切,背后往往是政府信用。

故而对其信用风险进行分析,即分析偿债能力与意愿,除与一般的工商企业分析其自身经营情况以外,更重要的是分析当地的信用水平即当地的经济、财政收入、政府管理水平,以及当地政府对于企业的支持能力与意愿,具体表现为注入资金、资产以及税收、融资政策的支持力度。

另外对有经营性业务的城投公司,对其经营性业务进行分析,其落脚点依旧为公司未来的偿债能力及意愿的情况。以此倒推,公司所经营的主要业务以及行业的基本情况。资产结构,其流动资产与非流动资产的状况,流动资产往往为存货、短期应收账款和票据、货币等,意为公司资产短期的变现能力。非流动资产考量其无形资产、非无形资产包括长期应收账款、长期股权投资等,其可以与公司现金流量对比来看,公司的各项活动对资金的占用情况。资本结构,所有者 权益与负债情况,其中短期负债意为短期的偿债压力,长期负债意为长期的偿债压力,债务集中兑付的年限等。引入了一个债务资本化率的概念,原因是在报表的现金流上,除了筹资活动举债以外,在经营活动或者与政府财政等机构的资金往来以应付账款的形式计入或者其他,而债务资本化率考量的是有息债券所占资产的比例,能够比较准确地指向企业举债部分所形成的偿债压力。所有者权益的变动亦可以推断地方政府对于城投公司在资产注入、资金注入方面的支持,或者通过引导基金给予的支持。

正向推理,财务分析,无外分析三表,资产负债表指向资产和资本结构的分析;利润表指向盈利能力的分析,最后指向正常经营对债务的覆盖能力如正常的利润对利息的覆盖倍数等;对现金流量的分析,包括企业的融资、经营、投资活动形成的现金流,最代表企业实际经营的情况,收入的确认情况,财务费用情况,现金的转移情况。

此外,分析债务即为分析企业,从投资角度来看,除主营业务、财务分析以外,对公司治理结构,行业及所属区域的经济情况等。具体的债券上,有无增信措施也很重要,如所发行债券有无提供担保,担保机构质量等,又如有无抵押质押情况,相关质押物质量和变现能力等。

最后,对于城投公司及其所发行的债券,虽然理论上随着时间推移与政府的关系会有所变化,但其与区域政府的关系仍较为紧密,尤其在当地承担比较重要工程建设的城投公司,让其在实际经营中完全脱离政府,在智力水平低下,且项目多为公益性的情况下,如项目停工带来的烂尾工程对区域社会、经济乃至当地政绩水平都带来影响。所以多数情况下,难以像一般企业一样,单靠分析企业对其债务偿还能力在量上给一个准确判断,多注重质的分析,当地经济水平和财政收入所在更大区域范围内的排名等等。模糊的正确往往比精确的错误更为可靠。

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