01.

为什么100强房企一夜间没钱了？

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上篇谈到开发商离弹尽粮绝还有多远的话题，简而言之，因为各端口信贷收缩，销售回款打折，使得开发商现金流承压，除此之外，各地政府资金监管力度的加大，也让开发商有苦难言。

某公司有息负债1000亿元，银行存款610亿元，股东权益400亿元，净负债率：

(1000-610)÷400×100%=97.5% 。未超100%，符合三道红线要求。

因为6月恒大暴雷，很多地方一多半资金被强监管，有些交房后才释放。假设610亿元中有300亿元不能动，真实的净负债率变成了172.5%，如果再把表外负债、理财资金、商票、保理、供应商借款等加上，企业净负债率可能高达300%以上。虽然政策敏感并及时回暖，但开发贷和按揭回款的释放速度会滞后，销售恢复也需重启，这就是我们看到好像开发商一夜之间没钱了的现状。老孙一开始就说即使都倒下了，融创也不会倒，没想到风暴来得如此猛烈。

02.

集中供地的绝妙

我之前在第一篇公众号文章怎么就暴雷了？里面讲过：

我们说的去金融化，去杠杆的本质，是通过资管新规、“三红四档”，压制地产商的金融属性，压缩地产商的资产业务收入，控制地产商资金池的路径。拿地销售比上限不超过40%、第三方账户监管，是压缩资金池规模。

前有资管新规和三道红线，后有两集中供地政策的推出。

集中供地，就像一台超级大熨斗，熨平开发商的高周转曲线。

原来开发商将上个项目的现金流滚出来，拿去下一个项目拍地，全集团各区域各项目资金归集保重点区域重要项目的拿地，哪有现金流抽哪里，8个锅盖去盖10口锅。

现在全国22城几乎同频率同时间段集中供地后，被人为打断成三个固定时间点， 自己内部项目和外部竞品项目都固定成一个节奏，在时间段中期滚出来的现金，现在没地儿用，在时间节点上的现金，因为同时空竞争和全国区域项目的重要缓急不同，又可能不够。

如果说，信贷收缩，是将高杠杆打趴下，集中供地把高周转干地上，限价限利润把高毛利吊空中，大家有没有感觉到这几把外科手术刀，精准打击七寸，招招见血？

这还不够，再对二手房价进行指导，并拟出房产税，这是剔除价格泡沫，结构化过滤市场。七寸打了，你趴着还不服，我让你从现在开始水土不服。

还有哪家开发商大而不倒，继续蒙眼狂奔？

03.

行业演化

拿地将结构化优选，非均匀性哄抢

地产走到下半场，虽城市化率还在提升，但更多是结构化的市场空间，从不同能级城市的空间到城市内部板块或者产业差异的空间，最后到产品形态和客群差异的空间。

不同能级的城市，跟人口有关，跟GDP有关。决定结构化空间和房价的跟财富密度和科技密度相关。财富密度是单位空间的人口财富比，科技密度是单位空间的创新产业数量。

失去了高杠杆，失去了高周转，靠资本覆盖抢占市场就失去了抓手，抢地、哄抬价格的情况将稀罕，结构化的优选拿地将大势所趋。

产业链分工演化

想没想过资金实力强悍的央企，不过多追求资金周转率的港企会多拿地，甚至短期囤地。单赛道冠军类企业，主动寻求资本实力强企合作。这里的单赛道冠军不仅指开发流程上的单项冠军，也包括供应链、服务端等。

未来，是否还会演化出专门拿地的类金融企业，前提是金融风险可控，新的金融创新工具类企业出现。拿地、开发、建造、销售都会按照资本最高的效率配置，分工协作。房地产行业仍然具有极强的金融属性，但是房地产商的金融属性几乎没了。

房地产商回归中间业务商，单项冠军出现

旧有房地产商的金融属性一旦被压制，高杠杆、高周转的旧有模式不再持续，新阶段的开发商回归中间业务商角色，原来本钱1元，借9元，做10元的日子永不再来。8元本钱，借2元，做10元规矩的事情，单项冠军就会出现。

品质地产回归

一旦金融风险可控，价格泡沫去除，脱虚入实，各地政府因城施策的限价，将让出部分利润空间，上半场的王者，比如宋卫平先生的旧绿城模式也许回归，他还是个王者。

黑马不再

上半场，一旦碰到大势转变，我们最喜欢提的弯道超车、小鱼吃大鱼、快鱼吃慢鱼的事情大概率也不太可能发生了，因为三道红线在那里，100强的护城河在那里。各地第三批地出来后，零星冒出来反周期拿地的陌生企业，仅是机会主义。19、20年才进入赛道但想规模扩张的企业也翻不了天。

价值逻辑重塑

7000亿的年销售额，3到4年的土地储备，这些还重要吗？一旦蒙眼狂奔停止，投资到底是为什么？规模排名、ROE、ROIC、估值还是股东资金年化回报率？看不清这些问题，放不下这些问题，必然会迷失掉。

换个角度审视，地产经历20年，地产赚得够嗨，资本也攫取够多，100强房企市场份额占比已达63.2%，先设立“房住不炒”的底线，再打七寸，后提“共同富裕”的三次分配，脱虚入实，步步为营，此等大略，背后决心，岂止是简单扛过这一两年的云淡风轻。

这是一出大戏，有人搭了台，有人奏了乐，还有人在看你演出。

100强房企何去何从？